Tahvil Faizi Yükselirken Borsa Neden Düştü?

New York borsasında hava bir günde tersine döndü. Bir önceki seansta S&P 500 ve Nasdaq rekor seviyelerden kapanırken, takip eden günde her iki endeks de yüzde 0,22 geriledi. S&P 500 7.801,77 puana, Nasdaq ise 27.538,69 puana indi. Bu tür sert yön değişimlerinde akla hemen "Ne oldu da piyasa bozuldu?" sorusu geliyor. Cevabın önemli bir kısmı hisse tarafında değil, tahvil tarafında saklı.

ABD'nin 10 yıllık Hazine tahvilinin faizi gün içinde yüzde 5,36 ile Nisan 2002'den bu yana en yüksek seviyeyi gördü. 30 yıllık tahvil faizi de yüzde 5,73 ile Mayıs 2002'den bu yana zirveyi test etti. Tahvil faizinin bu denli yükselmesi, piyasa dilinde genellikle "paranın fiyatı arttı" anlamına geliyor. Devlet tahvili, riski düşük bir araç olduğu için faizi yükseldikçe yatırımcı için hisse senedine alternatif haline geliyor. Bu yüzden tahvil faizlerindeki tırmanış, hisse değerlemeleri üzerinde doğrudan bir baskı unsuru olarak okunuyor.

Ancak günün tamamı tek yönlü geçmedi. 10 yıllık tahvil faizi, ABD Hazinesi'nin düzenlediği 39 milyar dolarlık tahvil ihalesinin güçlü taleple karşılanmasının ardından yükselişini sınırlayarak yüzde 5,28 seviyesine geriledi. Buradan çıkan mesaj şu: Piyasada tahvile talep var, fakat bu talep ancak belirli bir getiri seviyesinde geliyor. Yatırımcı, enflasyon ve faiz belirsizliğini fiyatlamadan uzun vadeli bir kâğıda bağlanmak istemiyor.

Peki bu belirsizliğin kaynağı ne? Fed'in eylül toplantı tutanakları, yıl sonuna kadar politika faizinde bir artışa daha gidilmesinin muhtemel olduğunu ortaya koydu. Hatırlatmak gerekirse eylül toplantısında 25 baz puanlık bir artırım yapılmıştı. Tutanakların bu yönde bir sinyal vermesi, tahvil faizlerindeki yukarı yönlü hareketin en somut gerekçelerinden biri olarak öne çıkıyor.

Buna karşılık bir önceki seansın iyimserliği farklı bir veriye dayanıyordu. ABD'de açıklanan ve iş gücü piyasasında soğumaya işaret eden istihdam verileri, Fed'in faiz artırmayacağı yönündeki beklentileri güçlendirmişti. O gün para piyasalarındaki fiyatlamalarda Fed'in politika faizini sabit tutacağına ilişkin beklenti yüzde 80 seviyesindeydi. Görüldüğü gibi piyasa, birbirini izleyen iki günde iki farklı veri setine iki farklı tepki verdi. Bu, veri akışının ne kadar belirleyici olduğunu gösteriyor.

Fed cephesinden gelen açıklamalar da tek sesli değil. Kansas City Fed Başkanı Jeff Schmid, enflasyonun düşürülmesi için bankanın daha fazla adım atması gerektiğini ifade etti. San Francisco Fed Başkanı Mary Daly ise tarifeler, Orta Doğu'daki çatışmadan kaynaklanan petrol fiyatlarındaki yükseliş ve yapay zeka gibi enflasyonu tetikleyen şokların geçici nitelikte olması halinde daha fazla faiz artırımına ihtiyaç olmayabileceğini belirtti. İki açıklama yan yana konulduğunda, para politikasının yönü konusunda kurum içinde de bir tartışma olduğu izlenimi doğuyor. Bu tür dönemlerde piyasaların oynaklığı artar, çünkü yatırımcı hangi senaryoya göre pozisyon alacağını netleştirmekte zorlanır.

Enerji tarafı bu denklemin ayrılmaz parçası. Brent petrolün varil fiyatı, arz endişelerinin sürmesiyle 100 dolar seviyesinde seyretti. Analistler, petrol fiyatlarındaki yüksek seyrin enflasyon endişelerini canlı tuttuğunu ve merkez bankalarının faiz oranlarını daha uzun süre yüksek seviyelerde tutabileceğine ilişkin beklentileri desteklediğini belirtiyor. Bir önceki seansta ise G7 ülkelerinin stratejik rezervlerinden petrolü piyasaya sürmesinin arz endişelerini hafiflettiği, petrol fiyatlarının gerilediği ancak gün içinde yine 100 dolar seviyesinin üzerinde dengelendiği aktarılmıştı. Yani petrol tarafında da kesin bir yön yok; fiyat yüksek seviyede dalgalanıyor ve her dalgalanma enflasyon beklentilerine dokunuyor.

Bu noktada enerji maliyetleriyle faiz arasındaki bağlantıyı bir adım açmakta fayda var. Petrol pazarında arz endişesi varsa, üretim ve taşıma maliyetleri geniş bir mal sepetine yayılır. Bu da enflasyonu yukarı çeken bir unsur olur. Merkez bankası enflasyonla mücadele ediyorsa faizi yüksek tutmak zorunda kalır. Faiz yüksek kalırsa tahvil getirisi cazip olur ve hisse senedi değerlemeleri baskılanır. Zincir kısaca böyle işliyor. Bugün New York'ta görülen tablo, bu zincirin halkalarının aynı anda gündemde olduğu bir güne işaret ediyor.

Etkinin hane tarafına yansıması da verilerde kendini gösteriyor. Mortgage Bankalar Birliği'nin açıkladığı verilere göre, ABD'de 30 yıl vadeli mortgage için ortalama faiz oranı geçen hafta yüzde 7,49'a yükselerek yaklaşık 3 yılın en yüksek seviyesine ulaştı. Tahvil faizlerindeki yükseliş, konut kredisi faizlerine de yansımış durumda. Bu, ev almak isteyen bir hane için aylık ödemenin arttığı, dolayısıyla konut talebinin soğuyabileceği bir tablo anlamına geliyor. Tahvil piyasasındaki bir hareketin, birkaç adım sonra mutfak masasına kadar ulaşması böyle görünüyor.

Tüketici tarafında ise beklentiler yukarı yönlü. New York Fed'in Tüketici Beklentileri Anketi'nin eylül sonuçları, ABD'de tüketicilerin kısa vadeli enflasyon beklentisinin eylülde yüzde 3,9'a çıkarak Mayıs 2023'ten bu yana en yüksek seviyesine ulaştığını ortaya koydu. Enflasyon beklentisinin yükselmesi, merkez bankaları için kritik bir gösterge. Çünkü insanlar fiyatların artacağına inanırsa, ücret talepleri ve harcama davranışı buna göre şekillenir; bu da enflasyonu kalıcı hale getirebilir. Anket sonucu, faiz tartışmasının neden bu kadar hararetli olduğunu açıklıyor.

Makro veri tarafında bir başka başlık daha var. ABD'nin dış ticaret açığı, ağustosta aylık bazda yüzde 13,7 artarak 105,6 milyar dolara çıktı ve 17 ayın en yüksek seviyesini gördü. Dış ticaret açığının bu denli genişlemesi, ithalatın güçlü seyrettiğini gösteriyor. Bu veri tek başına piyasayı yönlendiren bir unsur olmasa da, büyüme ve kur dinamikleri açısından takip edilmesi gereken bir kalem olarak öne çıkıyor.

Bütün bu parçaları bir araya koyduğumuzda, bir önceki seansın rekor kapanışlarıyla bu seansın düşüşü arasındaki farkın tek bir nedene indirgenemeyeceği görülüyor. Tahvil faizlerinin 2002 seviyelerini test etmesi, Fed tutanaklarının ek bir artırım sinyali vermesi, petrolün 100 dolar civarında tutunması, mortgage faizinin üç yılın zirvesine çıkması ve tüketici enflasyon beklentisinin yükselmesi aynı tablonun farklı köşeleri. Piyasa, bu köşelerin hangisinin kalıcı hangisinin geçici olduğunu anlamaya çalışıyor.

Burada olgu ile beklentiyi ayrı tutmakta yarar var. Endekslerin günlük kapanış rakamları, tahvil faizlerinin ulaştığı seviyeler, ihale büyüklüğü, mortgage faizindeki artış ve anket sonuçları gerçekleşmiş veriler. Fed'in yıl sonuna kadar atacağı adım ise henüz bir beklenti. Tutanaklar bu yönde bir eğilime işaret ediyor ama nihai karar verilmiş değil. Benzer şekilde, petrol fiyatının 100 dolar bandında kalıp kalmayacağı da arz ve jeopolitik gelişmelere bağlı bir belirsizlik olarak duruyor.

Önümüzdeki günlerde yatırımcıların radarında yine aynı üç başlık olacak: enflasyon verileri, Fed'in mesajları ve petrol fiyatının seyri. Bu üç değişken aynı yönde hareket ettiğinde piyasalarda yön daha netleşir; ayrıştıklarında ise bugünkü gibi bir gün yukarı, bir gün aşağı giden dalgalı bir seyir kaçınılmaz hale gelir. New York'ta yaşanan son iki seans, tam olarak bu dalgalı tablonun bir fotoğrafı.