Faiz Sabit Kaldı Ama Aralık Kapıda Duruyor

Avrupa Merkez Bankası'nın ekim toplantısı, ilk bakışta sakin bir karar gibi görünüyor: üç temel faiz oranı da yerinde bırakıldı. Mevduat faizi yüzde 2,50, ana refinansman faizi yüzde 2,65, marjinal borç verme faizi yüzde 2,90. Piyasa beklentileri de bu yöndeydi. Ancak kararın hemen ardından gelen açıklamalar, bu sakinliğin bir durak olduğunu, yolun bitmediğini gösteriyor. Bankanın başkanı Christine Lagarde'ın Frankfurt'taki basın toplantısında verdiği mesaj, aralık ayına işaret ediyor.

Bu ayrımı doğru kurmak gerekiyor: Bugün alınan karar bir faiz indirimi değil, bir bekleme kararı. Banka eylül ayında, İran savaşının yol açtığı enflasyon şokunun kalıcı hale gelme riskine karşı faizleri 25 baz puan artırmıştı. Ekimde ise bu artışın ardından mevcut seviyeler korundu. Yani para politikası sıkılaşma yönünde ilerlemiş, şimdi bir sonraki adımı atmadan önce veriyi beklemeye geçmiş durumda.

Lagarde'ın anlattığı tablo, kararın neden ertelendiğini de açıklıyor. Basına yansıyan bilgilere göre Lagarde, mevcut ekonomik koşulların bugünkü toplantıda dahi bir faiz artırımını haklı çıkarabileceğini söyledi. Yönetim Konseyi bu seçeneği tartışmış, ancak sıkılaşan finansman koşulları nedeniyle adımdan şimdilik vazgeçilmiş. Kararın oy birliğiyle alındığı belirtiliyor. Aralıkta yeni bir adım atılıp atılmayacağı ise önümüzdeki altı haftada açıklanacak verilere bağlı.

Burada dikkat çeken nokta, bankanın iki yönlü bir riskle aynı anda uğraşıyor olması. Bir yanda enerji fiyatlarındaki tırmanış var; banka, enerji şokunun tüm etkilerinin henüz ortaya çıkmadığını, dolaylı ve ikinci tur etkilerin enflasyonu yukarı çekebileceğini belirtiyor. Diğer yanda ise bu şokun büyümeyi aşağı çekme ihtimali duruyor. Yani aynı fiyat hareketi, hem enflasyonu hem de ekonomik faaliyeti olumsuz etkileyebiliyor. Para politikası açısından bu, klasik anlamda rahat bir denklem değil.

Peki bu denklemin hane halkı tarafında karşılığı ne? Faiz oranlarının yüksek kalması, borçlanmanın maliyetini doğrudan etkiliyor. Kaynaklarda son toplantıdan bu yana finansman koşullarının sıkılaştığı ifade ediliyor ve bu sıkılaşmanın hem enflasyon hem de büyüme üzerinde aşağı yönlü baskı oluşturması bekleniyor. Bir konut kredisi düşünen, esnaf kredisiyle işini döndüren ya da taksitli bir harcamayı planlayan biri için bu, cebinde hissedilen bir gerçeklik. Merkez bankası kararları soyut metinler gibi okunsa da sonuçta bir ailenin aylık ödeme planına dönüşüyor.

Enflasyon tarafında ise banka temel göstergelerin şimdilik istikrarlı seyrettiğini, ücretlerde belirgin bir tepkinin henüz oluşmadığını aktarıyor. Lagarde'ın verdiği bilgiye göre ücret artışları yüzde 2,5 ila yüzde 2,8 aralığında ılımlı seyrini koruyor. Bu, iyi haber. Çünkü ücretlerin enflasyona endekslenerek fiyatları yeniden yukarı ittiği bir sarmal, en zor kontrol edilen senaryodur. Ancak Lagarde, manşet enflasyonun önümüzdeki çeyreklerde hedefin belirgin şekilde üzerinde kalacağını da söylüyor. Yani rahatlama henüz kapıda değil.

Büyüme tarafında ise karışık bir fotoğraf var. Hizmet sektörünün dirençli yapısı, yapay zeka yatırımları ve savunma sanayisine yönelik kamu harcamaları ekonomik görünümü destekliyor. Buna karşılık yüksek enerji fiyatlarının tüketici güvenini vurduğu ve ekonominin diğer sektörlerine kalıcı olarak yayılma riski taşıdığı belirtiliyor. Buradaki ince çizgi şu: Bir ekonomide bazı sektörler büyürken diğerleri daralıyorsa, toplam büyüme rakamı sağlıklı görünse bile dağılım bozuluyor olabilir. Yatırım ve kamu harcamalarının taşıdığı bir büyüme, istihdam ve ücretler üzerinden her kesime aynı hızda yansımaz.

Bankanın varlık alım programlarına ilişkin tutumu da aynı yönde. APP ve PEPP kapsamındaki portföylerin ölçülü ve öngörülebilir bir hızda küçülmeye devam ettiği, vadesi dolan menkul kıymetlerden gelen anapara ödemelerinin yeniden yatırıma yönlendirilmediği belirtiliyor. Bu, faiz kararından bağımsız olarak piyasadaki likiditenin kademeli biçimde azaldığı anlamına geliyor. Yani para politikası sadece faizle değil, bilanço üzerinden de sıkılaşıyor. İki kanalın aynı yönde çalışması, etkiyi güçlendiriyor.

Yönetim Konseyi, yüzde 2'lik orta vadeli enflasyon hedefine ulaşma kararlılığını yineledi ve önceden belirlenmiş bir faiz patikasına bağlı kalmayacağını vurguladı. Kararların enflasyon görünümü ve riskler, açıklanan ekonomik ve finansal veriler, temel enflasyonun seyri ve para politikasının aktarım gücü dikkate alınarak alınacağı ifade ediliyor. Lagarde da politika zemininde köklü bir değişiklik yaşanmaması durumunda faizlerin izleyeceği yönün net olduğunu ve vadeli işlem piyasasındaki beklentilerle uyum gösterdiğini belirtti. Bankanın henüz ılımlı sıkılaştırma aşamasında olduğunu hatırlatması, bu ifadenin altını çiziyor.

Bu noktada bir yanılgıyı düzeltmek gerekiyor. "Faiz sabit kaldı" cümlesi, "para politikası gevşiyor" anlamına gelmiyor. Sabit tutulan faiz, mevcut sıkı duruşun korunması demek. Üstelik banka, gerekirse aralıkta yukarı yönde adım atabileceğini açıkça masada tutuyor. Lagarde'ın, koşulların bugün dahi bir artışı haklı çıkarabileceğini söylemesi, bu kapının kapanmadığının göstergesi.

Önümüzdeki altı hafta bu yüzden önemli. Enerji fiyatlarının seyri, enerji şokunun ikinci tur etkilerinin görünür hale gelip gelmemesi, ücretlerin ılımlı seyrini koruyup korumaması ve finansman koşullarındaki sıkılaşmanın büyümeyi ne kadar yavaşlattığı, aralık kararının temel girdileri olacak. Bu değişkenlerin her biri, aynı zamanda bir hanenin bütçesini de ilgilendiriyor: enerji faturası, kredi taksiti, ücret zammı. Merkez bankası kararları ile mutfak masası arasındaki mesafe, sanıldığından çok daha kısa.

Ekonomi yönetimlerinin zor tercihlerle karşı karşıya kaldığı dönemlerde, iletişimin şeffaflığı en az kararın kendisi kadar değerli. Bankanın veriye bağlı, toplantıdan toplantıya değerlendirme yapan yaklaşımı ve önceden taahhüt vermekten kaçınması, belirsizliğin yüksek olduğu bir ortamda makul bir tutum. Yine de bu esneklik, hane halkı için plan yapmayı kolaylaştırmıyor. Bir sonraki adımın ne olacağını altı hafta boyunca veriler söyleyecek; biz de o verilerin gündelik hayata nasıl yansıdığını izleyeceğiz.